معرفت اقتصادی - موسسه آموزشی پژوهشی امام خمینی (ره) - الصفحة ٢ - تحليل نظري تأثير خلق اعتبار بر بحران مالي

بروز بحران مالي سال هاي ٢٠٠٧ـ٢٠٠٩ را مي توان بدون هيچ ترديدي، مهم ترين واقعة اقتصادي چند دهة گذشته دانست. عمق، گستره و تداوم اين بحران و همچنين نگراني هاي فزاينده از تكرار وقايع مشابه، زمينه هاي عيني اين تأمل ذهني را فراهم آورده است كه آيا مي توان علت بحران را فراتر از مجموعه علل متعارف جست وجو كرد؟ به عبارت ديگر، آيا علتي در پس پرده وجود دارد كه به وسيلة سنجه هاي سياست هاي پولي، مالي، درآمدي و ارزي قابل تشخيص و در نهايت، قابل مديريت نباشد؟

در پاسخ به اين تلاش فكري، تحليل هاي زيادي ارائه شده كه از نظر حجم، دو مجموعة تحليل هاي نئوكينزي و نئوكلاسيك سهم بيشتري به خود اختصاص داده است. اين دو مجموعه در تحليل هاي كم و بيش تكراري خود، پس از وقوع هر بحران، عواملي را فهرست كرده كه تنها مصاديق آنها متفاوت بوده و با عنايت به آنكه تمام اين تحليل ها در چارچوب نظام هاي فكري مشخصي بنا شده است و به ملاحظات نهادي نظام اقتصادي توجه كافي نمي شود، از غناي كافي برخوردار نيستند.

در بيشتر تحليل هاي ياد شده، اصلي ترين عامل بروز بحران مالي، كه همانا سازوكار خلق اعتبار در نظام بانكي (رايج و سايه اي) است، از پيش تعيين شده و متعارف فرض مي شود. بر اساس آن، فرضيه هايي مطرح شده كه موضوع و محتواي آنها خود، ريشه در همان پيش فرض ها دارند. براي نمونه، در برخي از تحليل هاي فراكينزي، عوامل روان شناختي مديران بانك ها، بستر ريسك پذيري بيش از حد و افزايش بي ثباتي نظام مالي قلمداد مي شود. اين در حالي است كه اين گونه عوامل روان شناختي تنها در ساية سازوكار خلق پول توسط مؤسسات مالي (بانك داري متعارف و تجاري) مجال تأثيرگذاري خواهند يافت. ضمن آنكه وجود سازوكار ياد شده خود عاملي اساسي در شكل گيري عوامل روان شناختي (رفتارهاي هيجاني) مديران بانك هاست. از اين رو، پرداختن به اين گونه عوامل بدون توجه به ملاحظات نهادي نظام اقتصادي (به طور مشخص فرايند خلق اعتبار)، گم راه كننده است.

در اين مقاله، فرضيه اي طرح و تحليل مي شود كه طبق آن، ظهور و نهادينه شدن ارزش هاي غيرواقعي علت وقوع بحران مالي است؛ يكي از مصداق هاي آن، خلق اعتبار در بانك داري تجاري يا نهادهاي شبه بانك داري است. در مسير پيش رو، بخش هاي ذيل با رهيافت تحليل نظري در دو چارچوب توصيفي و الگوهاي رياضي تدوين خواهد شد. در بخش اول، مجموعه اي از مفاهيم مشتمل بر مفهوم بحران مالي و انواع آن توضيح داده مي شود. بخش دوم به معرفي ارزش هاي غير واقعي و تحليل توصيفي تأثير آنها بر ايجاد بحران مالي اختصاص خواهد داشت. در بخش سوم، به معرفي و چارچوب و ساختار الگوي رياضي پرداخته شده است. در بخش چهارم، نتايج حاصل از حل الگوي رياضي ارائه و دربارة آن بحث خواهد شد.

در ادبيات موضوع بحران مالي، برخي از مطالعات انجام شده بر نقش اعتبار در بروز بحران هاي مالي تأكيد دارند. با وجود اين، فرضيه هاي مطرح شده در آن مطالعات با فرضيه و تحليل هاي مطرح شده در اين مقاله، تفاوت اساسي دارد. تفاوت اين است كه از نظر آن مطالعات، علت بحران انحراف حجم اعتبار از مقادير بهينه (در اثر عوامل بيروني نظير سياست گذاري نادرست دولت، و يا دروني از جمله تصميم گيري هاي نادرست عوامل اقتصادي) است، و حال آنكه از نظر اين مطالعه، نفس وجود سازوكار خلق اعتبار (ارزش هاي غيرواقعي) زمينه ساز بروز بحران است و با وجود آن، فراهم آورن شرايط ثبات و پايداري اقتصادي امكان پذير نخواهد بود. با اين مقدمه، در ادامه، به چند نمونه از مطالعات انجام شده در اين زمينه اشاره مي شود:

لورنزوني(Lorenzoni) (٢٠٠٨) در مقاله اي با عنوان رونق غير بهينة اعتبار، با استفاده از يك چارچوب نظري (الگوي بهينه سازي دو دوره اي خانوار) به مطالعة ويژگي هاي رفاهي تعادل رقابتي در يك اقتصاد داراي بخش مالي مي پردازد كه در معرض تكانه هاي كلان قرار دارد. بر اساس نتايج اين مطالعه، قراردادهاي مالي با مسئوليت محدود و تعيين قيمت دارايي ها در بازار نقدي، مي تواند منجر به بروز وام گيري و نوسانات بيش از حد شود؛ چراكه در اين وضعيت، اثرات بيروني پولي (نقدي) در تعيين شرايط قراردادهاي خصوصي ـ به ويژه نرخ بهره ـ در نظر گرفته نمي شود. به عبارت ديگر، وجود ملاحظات نهادي نظري مسئوليت محدود در قراردادهاي وام و تصميم نادرست عوامل در تعيين قيمت دارايي ها عامل اصلي شكل گيري حباب قيمت و بي ثباتي نظام مالي است.

هيلبرز(Hilbers) و همكاران (٢٠٠٥) در مقالة خود با عنوان ارزيابي و مديريت رشد سريع اعتبار و جايگاه سياست هاي نظارتي و احتياطي، با استفاده از روش تحليل محتوا به مطالعة رشد اعتبار و نتايج آن در كشورهاي مركزي و شرقي اروپا و همچنين كشورهاي جنوبي و شرقي اتحادية اروپايي مي پردازند. از نظر اين محققان رشد سريع اعتبار بسته به وضعيت و موقعيت اقتصاد، از يكي از مجاري سه گانه (سياست تعميق مالي، سازوكارهاي شتاب دهندة مالي در شرايط رونق اقتصادي، و تصميم نادرست عوامل در ريسك پذيري) اتفاق افتاده، فشارهاي تورمي و به تبع آن، بروز حباب قيمت دارايي ها و بي ثباتي نظام مالي را موجب خواهد شد. بنابراين، تأكيد مي شود با توجه به هزينه هاي سنگين بحران مالي، سياست گذاران بايد در تعيين سياست هاي مرتبط با عرضة اعتبار، ملاحظات پايداري نظام مالي را نيز در نظر داشته باشند.

پووله(Pouvelle) (٢٠١٢) در مقاله اي با عنوان اعتبار بانكي، قيمت دارايي ها و ثبات نظام بانكي: شواهدي از بانك هاي فرانسه، با استفاده از روش داده هاي تابلويي و داده هاي دورة سال هاي ١٩٩٣ـ٢٠١٠ بانك هاي فرانسه، به مطالعة تجربي تأثير قيمت دارايي ها بر عرضه اعتبار مي پردازد. بر اساس نتايج اين مطالعه، تأثير قيمت سهام بر رشد حجم اعتبار در كل دوره معنا دار است، و حال آنكه تأثير قيمت مسكن، محدود به دورة بي ثباتي مالي (سال هاي٢٠٠٧ـ٢٠١٠) است.

مندوزا و ترونس (Mendoza Terrones) (٢٠٠٨) در مقالة خود با عنوان كالبدشكافي رونق اعتبار: شواهدي از داده هاي بنگاه و جمعي شده، با استفاده از روش مطالعة تاريخي دوره هاي رونق اعتبار، معياري براي تشخيص رونق (بيش از حد) اعتبار تعريف مي كنند. بر اساس نتايج مطالعه، در سطح كلان (جمعي شده) بين رونق اعتبار با انبساط اقتصادي (Economic Expansion)، قيمت دارايي ها، افزايش نرخ مبادله حقيقي (Real Appreciation) و گسترش كسري بيروني (Widening External Deficit) رابطة مستحكمي وجود دارد. از اين رو، وقوع پديده هاي ياد شده به عنوان شاخصي معتبر از بروز دورة رونق اعتبار است.

در سطح بنگاه، رونق اعتبار به شدت با افزايش اهرم مالي، ارزش بنگاه، تأمين مالي از منابع بيروني و افزايش شاخص هاي شكنندگي بانك هاي فردي همبستگي دارد. علاوه بر آن، دوره هاي رونق اعتبار در كشورهاي توسعه يافته سه تفاوت عمده با شرايط مشابه كشورهاي در حال توسعه دارد: اول، همبستگي بين پديده هاي ياد شده با رونق اعتبار در كشورهاي در حال توسعه بسيار شديدتر است. دوم، هرچند تمام دوره هاي رونق اعتبار به بحران مالي ختم نمي شود، ولي در كشورهاي در حال توسعه، بيشتر بحران ها در پايان يك دورة رونق اعتبار، بروز مي كند. سوم، در كشورهاي در حال توسعه، دوره هاي رونق اعتبار غالباً با جريان ورودي سرمايه آغاز مي شود، در حالي كه در كشورهاي توسعه يافته، اين دوره ها در پي اصلاحات مالي يا دست يابي به بهره وري بالاتر نمودار مي شود.

مفهوم بحران مالي براي توصيف دامنة وسيع و متنوعي از موقعيت ها به كار مي رود كه در
آن دارايي هاي مالي يا نهادهاي مالي به يكباره بخش زيادي از ارزش خود را از دست مي دهند (كلاسنس و كاس، ٢٠١٣، ص٤-٥). تعريف مشخصي از دورة زماني و از دست دادن ارزش
در دست نيست، اما هر تعريف به طور اصولي، بايد به گونه اي باشد كه نتيجه اش تمايز
دوره هاي معمول بحران از دوره هاي غير بحران است. با وجود اين، وضعيت هايي كه غالباً به
آنها بحران مالي گفته مي شود، عبارتند از: بحران بانكي(Banking Crisis)، بحران سقوط
بازار سهام(Stock Market Crash)، بحران هاي پولي(Currency Crises)، نكول هاي دولت
(Government Defaults)، ايجاد وقفة ناگهاني در خالص ورود سرمايه(Sudden Stop) (همان، ص ١٢).

توجه به اين نكته نيز اهميت داردد كه بحران هاي مالي در هر حال، موجب زيان ناشي از نگه داري ثروت كاغذي مي شوند، اما تا وقتي به ايجاد شرايط ركود نيجاميده باشند، مستقيماً اقتصاد واقعي را تحت تأثير خود قرار نمي دهند (ايسنباس، ١٩٩٧،ص ٤ـ٥).

طبقه بندي مشخص و يكپارچه اي از بحران مالي وجود ندارد. با وجود اين، طبقه بندي ذيل تمام بحران هاي سه دهة اخير را پوشش مي دهد، به گونه اي كه در آن هر بحران طبق معيار ماهيت، اولين رخداد در دورة بحران طبقه بندي مي شود:

الف. بحران بانكي: اصولاً هرگاه سپرده گذاران يك بانك تجاري اعتماد خود به آن بانك را از دست دهند و بخش قابل توجهي از ايشان براي خارج كردن سپرده ها مراجعه كنند، چون درصد عمده اي از اين سپرده ها به اعطاي اعتبارات و وام اختصاص يافته است، بانك توان پاسخ گويي به مراجعان را ندارد. به چنين وضعيتي در اصطلاح هجوم هاي بانكي(Bank Runs) گفته مي شود كه ممكن است به ورشكستگي بانك ها منجر شود (داياموند و ديب ويگ، ١٩٨٦، ص٦٣). چنانچه هجوم هاي بانكي به صورت گسترده واقع شود، به آن بحران بانكي يا آشفتگي بانكي(Banking Crisis/Panic) گفته مي شود. هرگاه چنين وضعيتي از يك بانك به بانك هاي ديگر سرايت كند، در اصطلاح، به آن بحران بانكي نظام مند يا آشفتگي بانكي نظام مند گفته مي شود (كلاسنس و كاس، ٢٠١٣، ص ١٢). علاوه بر اين، به شرايطي كه در آن هجوم بانكي گسترده نباشد، اما دست رسي بانك ها به وجوه راحت نباشد و اصولاً تمايلي به اعطاي اعتبارات وجود نداشته باشند، خشكي اعتبار(Credit Crunch) گفته مي شود (طبيبيان، ١٣٨٨، ص ٢-٣).

ب. بحران بازار سهام و ساير دارايي ها: از نظر اقتصاددانان، وقتي يك بازار دارايي با حباب قيمت مواجه است كه قيمت آن در بازار بيش از ارزش حال درآمد آتي آن دارايي باشد كه تا سررسيد به خاطر داشتن آن دارايي به دست مي آيد (كلاسنس و كاس، ٢٠١٣، ص٥). در اين صورت، انگيزة اصلي معامله گران از خريد يك دارايي، به جاي استفاده از درآمد آتي مورد انتظار، بهره مندي از افزايش قيمت مورد انتظار است. در چنين شرايطي، معمولا ًمعامله گران خريد را تا آنجا ادامه مي دهند كه انتظار است ديگران نيز اقدام به خريد كنند. از اين رو، در زماني كه تعداد زيادي از معامله گران تصميم به فروش دارايي بگيرند، قيمت ها به سرعت كاهش خواهد يافت. پس وجود حباب به معناي خطر سقوط قيمت است (شيم و ون پيتر، ٢٠٠٧، ص٣).

ج. بحران مالي بين المللي: پيش از شناخت مفهوم خاص بحران مالي بين المللي، لازم است دو مفهوم مقدماتي بحران پولي و نكول دولتي معرفي شود. وقتي يك كشور تحت فشارهاي سوداگرانه در چهارچوب نظام نرخ ارز ثابت، اقدام به كاهش قابل توجه ارزش پول ملي خود مي كند، به اين وضعيت بحران پولي گفته مي شود (كلاسنس و كاس، ٢٠١٣، ص١٢). به همين سان، وقتي دولت يك كشور در باز پرداخت بدهي خود ناتوان شود، به آن وضعيت نكول دولتي گفته مي شود (همان). وجود همزمان دو عنصر بحران پولي و نكول دولتي منجر به توقف ناگهاني ورود سرمايه به داخل مي شود كه به آن وقفة ناگهاني در خالص ورود سرمايه و يا بحران مالي بين المللي گفته مي شود (همان، ص ١٤).

د. بحران اقتصادي: بحران هاي اقتصادي را مي توان به عنوان بروز ناخواسته و پيش بيني نشدة يك وضعيت نامطلوب در متغيرهاي بخش حقيقي اقتصاد، از جمله توليد، درآمد حقيقي، حجم مبادلات اقتصادي و مصرف تعريف كرد. به عبارت ديگر، بحران اقتصادي، انتقال سريع به وضعيت ركودي (Recession) است. بيش تر اختلالات به وجود آمده در نظام مالي (از جمله هراس ها و شكست هاي بانكي) با كاهش توليد و ركود اقتصادي همراه است. در برخي موارد نيز تأثير منفي بحران هاي مالي بر بخش حقيقي (توليد ملي) به حدي است كه بحران اقتصادي (Depression) را موجب مي شود. از اين رو، اقتصاددانان كلان نوعاً به مطالعة چرخه هاي تجاري و اينكه چه موقع يك كسادي به بحران اقتصادي مبدل مي شود، علاقه مند هستند (ايسنباس، ١٩٩٧، ص٤).

ارزش هاي غيرواقعي (Un-intrinsic (Extrinsic) Values)

زندگي اقتصادي به صورت اجتناب ناپذير، همراه با توده اي از مبادلات در گذر زمان است. به طور معمول، در هر مبادله، بسته اي از ارزش با بسته اي ديگر مبادله مي شود. دستة خاصي از مبادلات اقتصادي هستند كه فاقد مابازا هستند (انتقالات يك طرفه) موضوع بحث نيست. آنچه در اين بخش منظور است ماهيت ارزش مابازا در مبادلات داراي مابازا است.

ارزش هاي واقعي ارزش هاي بالذات هستند؛ يعني به خودي خود، به خاطر توانايي در تأمين و نيازهاي مادي انسان، مطلوبيت دارند (زيمرمن، ٢٠٠٢، ص١)؛ مانند آب و گندم، يا اگر داراي ارزش اعتباري هستند منشأ آن اعتبار ارزش حقيقي است؛ مانند تضمين معتبر در مقابل خريد نسية كالا، در حالي كه ارزش هاي غير واقعي فاقد مابازاي واقعي است، يا اگر باشد ارزش مابازاي واقعي آنها به طور فاحش كمتر از ارزش كالا در مبادله است؛ مانند تضمين با اعتبار كم در مقابل خريد نسيه كالا. به طور معمول، در هر اقتصاد، عامل اقتصادي ـ به صورت فرد يا تودة جمعيت ـ و منابع طبيعي يا خدادادي ارزش هاي واقعي را تشكيل مي دهند. به عبارت ديگر، جمعيت واجد ارائة خدمات اقتصادي و منابع طبيعي قابل بهره برداري دو دسته از مصاديق ارزش هاي واقعي هستند.

انواع ارزش هاي غير واقعي به دستگاه ارزشي مبنا قرار گرفته شده بستگي دارد. طبق فقه اسلامي، انواع ارزش هاي غير واقعي شامل اكل مال به باطل، غرر، و ربا مي شود. در نظر اول، منظور از باطل تمسك بدون استحقاق و بدون عوض است ( موسويان، ١٣٨٤، ص ٣٥) و منظور از نفي اكل مال به باطل اين است كه هر نوع تصرف در اموال ديگران، كه از ديد گاه عرف و عقلا يا از ديدگاه شرع باطل باشد، حرام و ممنوع است (موسويان، ١٣٨٤، ص ٤٣). امام خميني€ مقصود از باطل معطوف به آيه را باطل عرفي دانسته اند (موسويان، ١٣٨٤، ص ٧٦). بر اين اساس، نفي اكل مال به باطل وسيع تر از نفي اكل مال به معاملات باطل است. براي مثال، لزوم پرهيز از استقراضي كه قرض كننده توان بازپرداخت آن را ندارد، پرهيز از يك معاملة همراه با خريد و فروش نيست؛ بلكه اشاره به عمل اقتصادي باطل دارد. طبق اين تعريف، معاملات ربوي و معامله غرري به عنوان زيرمجموعه اي از معاملات اكل مال به باطل قرار مي گيرند. به همين سان، مي توان ارزش هاي خلق شده در قالب قراردادهاي با محتواي غرري و ربوي را در دايرة ارزش هاي غير واقعي تلقي كرد ـ كه از توضيح آنها خودداري مي شود.

در تاريخ اقتصادي، ارزش هاي غير واقعي متناسب با روحيات انسان ها و تجربة اقتصادي آنها تغيير و تحول داشته اند. ربا و بازي (طرح)هاي با محتواي قماري را مي توان از قديمي ترين مصاديق ارزش هاي غير واقعي در زندگي اقتصادي انسان دانست. در اين بخش، به دو مصداق از مهم ترين انواع ارزش هاي غير واقعي جديد در نظام اقتصادي اشاره مي شود كه در مطالعة حاضر، از اهميت ويژه اي برخوردار است.

الف. وام كم اعتبار (Sub-Prime): اشاره به وام هايي مي كند كه به طور معمول، امكان دارد در برنامة بازپرداختشان مشكل اساسي ايجاد شود (كيان پور، ١٣٩١، ص ١٠٥). از اين رو، ارزش اقتصادي وام هاي مزبور به ميزان قابل توجهي كمتر از ارزش اسمي آن هاست. در برخي كشورها، وام هاي دانشجويي يا وام هاي تعهد شده از طرف دولت، از مصاديق وام هاي كم اعتبار هستند.

ب. حباب قيمت در بازار دارايي ها: حباب قيمت وقتي به صورت بارز و برجسته باشد شامل قيمت هايي در بازار دارايي هاست كه به شكل اساسي، از ارزش هاي –قيمت هاي– ذاتي خود انحراف يافته است (شيم و ون پيتر، ٢٠٠٧، ص٣). معمولاً چون مشاهدة ارزش هاي واقعي در بازارهاي مربوط به زندگي واقعي مشكل است، حباب هاي قيمت با نگرش به گذشته تعيين مي شود.

زمينه هاي رواني ظهور فعاليت هاي اقتصادي مبتني بر ارزش هاي غير واقعي همان چيزي است كه در اصطلاح، به آن رذايل اخلاقي گفته مي شود. مهم ترين رذايل اخلاقي حرص، و حسد است. نظرية احمق بزرگ تر(Greater Fool Theory) يكي از نظرياتي است كه توضيح دهندة رفتارهاي غير منطقي در خريد دارايي هاي با وجود ارزش هاي غير واقعي آنان است. طبق اين نظريه، شركت كنندگان طمع كار با خوش بيني، به طور مرتب اقدام به خريد يك دارايي با وجود علم به قيمت حبابي آن مي كنند، وقتي اميد به فروش آن در آينده به فرد ديگري- احمق بزرگ تر - و با قيمت بالاتري وجود دارد (فرنچ، ٢٠٠٩، ص ٢).

معمولاً رذايل اخلاقي بر چارچوب هاي ذهني عوامل اقتصادي در استفاده و به كارگيري اطلاعات تأثير منفي مي گذارند. براي مثال، روحية حرص در خريد، اطلاعات منفي در زمينة پيش بيني قيمت را تحت تأثير قرار مي دهد، به گونه اي كه ـ مثلاً ـ در شرايطي كه علي الاصول امكان افت قيمت وجود دارد، علاقه به خريد اوج مي گيرد. عبارت ذيل، كه در سال هاي اخير رايج شد، مبني بر اينكه رفتارهاي مبتني بر تقليد –گله اي- به وسيلة هيجانات تغذيه مي شوند و در سال هاي اخير، به عنوان زمينة رواني ايجاد حباب و سپس تركيدن آن رواج يافته، حاكي از آن است كه آنچه حباب را ايجاد كرده و آن را گسترش مي دهد و در نهايت موجب تركيدن آن مي شود، حاكميت فضاي رواني غيرعقلايي است كه معمولاً تحت تأثير رذايل اخلاقي قرار دارد. بدين سان، وقتي به هر علت، جريان تغذيه كنندة رواني معكوس شود، يعني هيجان در خريد دارايي به هيجان در فروش دارايي تبديل گردد، بحران مالي ظاهر مي شود.

پژوهش هاي جديد در زمينة علل بحران مالي بيشتر به موضوعاتي همچون مقررات زدايي، ابداعات
مالي جديد، وام دادن هاي بدون پشتوانه (كم اعتبار)، تحميل فزايندة بدهي يا اهرم مالي
سنگين (Excessive Leverage/Leveraging)، قيمت گذاري نادرست ريسك و نظام بانك داري سايه اي (Shadow Banking System (SBS)) اشاره دارد كه در اين بخش، به اين قبيل موضوعات به طور يكجا در قالب فرايند ايجاد و اثرگذاري خلق اعتبار بر ايجاد بحران مالي توجه مي شود.

اعتبار نهادي است كه براي يك طرف مبادله امكان به دست آوردن منابع مالي و يا كالاها و خدمات را پيش از پرداخت بهاي آنها فراهم مي كند. در اين تعريف، اعتبار به منزلة وام بالقوه است (سوليوان و شفرين، ٢٠٠٣، ص ٥١٢). بنابراين، خلق اعتبار به عنوان اقدام يا فرايندي تلقي مي شود كه با توجه به اعتمادي كه نسبت به پرداخت آتي آن وجود دارد، موجب به دست آوردن كالاها و خدمات مي شود. چنانچه خلق پول به دو شكل پول كاغذي و پول فلزي كنار گذاشته شود، در اين وضعيت، خلق پول معناي مترادف خلق اعتبار پيدا مي كند؛ يعني منشأ خلق پول، اقدامات شبكة بانك هاي تجاري ـ برمبناي اصل ذخيرة جزئي ـ و بانك مركزي ـ بر مبناي انتشار پول بدون پشتوانه (Un-backed Money(Fiat Money)) ـ است. به عبارت ديگر، بانك هاي تجاري و بانك مركزي از طريق اعطاي اعتبار موجب خلق پول از منشأ هيچ (Ex-nihilo) مي شوند (نهاوندي،١٣٥٢، ص ٢٠٧).

طبقه بندي هاي گوناگوني در زمينة خلق اعتبار مطرح شده است. در اينجا، آن طبقه بندي كه پوشش وسيعي دارد و مبنا قرار گرفته، شامل دو جزء اصلي ذيل است كه در هر دو، اهرم مالي فزاينده (Increasing Leverage) و مالي شدن(Financialization) پايه هاي اصلي ايجاد بحران هستند.

الف. نظام بانك داري ذخيرة جزئي: در نظام بانك داري ذخيرة جزئي، بر خلاف نظام بانك داري سايه اي، خلق اعتبار و پول در چارچوب برقراري نسبت ذخيرة قانوني صورت مي گيرد (استوپ، ٢٠١٠، ص ٢٤). ابزارهاي متداول بانك داري رايج (تجاري) در خلق اعتبار را مي توان در حالاتي همچون استفاده از اهرم مالي، مشاركت در بازارهاي بين بانكي و توسعة مالي (مالي شدن) اقتصاد دانست. در اينجا، با توجه به روشن بودن كاركرد نظام بانك داري مبتني بر ذخيرة جزئي، تنها نظام بانك داري سايه اي توضيح داده مي شود. در نظام بانك داري سايه اي، خلق اعتبار بر پاية سرمايه كمتر صورت مي گيرد.

ب. نظام بانك داري سايه اي: نظام بانك داري سايه اي از سه دهه پيش از بحران مالي اخير ظاهر شد و تفاوت عمدة آن با نظام بانك داري رايج اين بود كه چون در نظام جديد، نهادها از نوع بانك به حساب نمي آمدند، بدين روي، مجاز به پذيرش سپرده نبودند. از اين رو، مشمول مقررات خشك بانك هاي تجاري نمي شدند و دستشان براي ورود به فعاليت هاي پر خطر بازتر از بانك هاي تجاري بود. مشخصة اصلي نهادهاي مستقر شده در قالب نظام بانك داري سايه اي، اهرم مالي بالاي آن هاست. اين نهادها نوعاً واسطة بين سرمايه گذاران و قرض گيرندگان هستند، به گونه اي كه با جذب مازادهاي پس انداز شده در كوتاه مدت، آنها را به متقاضيان بلندمدت تخصيص مي دهند. منفعتي كه آنها از اين راه به دست مي آورند از دو جزء وصول بهاي خدمات و مابه التفاوت بهره تشكيل شده است. در واقع، اين نهادها با تبديل دارايي ها (مطالبات) خود به اوراق بهادار جديد و فروش آن ها، امكان خلق اعتبار پيدا مي كنند (استوپ، ٢٠١٠، ص ٧٦).

سازوكارهاي خلق اعتبار در نظام بانك داري سايه اي عبارتند از: انتقال ريسك اعتباري
(Credit Risk Transfer(CRT))، تبديل كردن دارايي ها به اوراق بهادار (Securitization)، فعاليت هاي خارج از ترازنامه (Off-Balance Sheet Activities)، ايجاد براي توزيع(Originate to Distribution)، عمليات روي پيش خوان (Over-the-Counter) و اوراق بهادار به پشتوانة دارايي ها (استوپ، ١٢٠١، ص ٧٨).

سؤال مهم در اينجا آن است كه آيا خلق اعتبار يكي از مصاديق ارزش هاي غير واقعي است؟ به عبارت سادة ديگر، آيا اعتبار ارزش واقعي است؟

براي پاسخ به سؤال مذكور، بايد مجدداً به چگونگي ايجاد اعتبار توجه كرد. بانك هاي تجاري پس از كسر ذخيرة قانوني روي مبالغ سپرده گذاري شده، مجدداً مي توانند آن را وام دهند. اين كار ممكن است تا بي نهايت تكرار شود. بازگشت تمام يا بخشي از مبالغ وام داده شده در قالب سپرده هاي بانكي زمينة لازم براي پرداخت وام هاي جديدي را ايجاد مي كند. در نتيجه، مجموع مبالغ وام داده شده به مراتب زيادتر از ارزش سپردة اوليه بانك مي باشد. آيا اين مابه التفاوت، كه همان خلق اعتبار است ارزش واقعي دارد؟ به شكل معمول، اين مابه التفاوت داراي مابازاي واقعي نيست؛ چراكه توازني بين ارزش اقتصادي آن با مابازا يا ارزش پول خلق شده وجود ندارد. به عبارت ديگر، چون بانك تجاري هيچ تفاوتي بين دو نوع سپرده نقدي با اعتبار در عمليات وام دهي قايل نيست اين عمليات منجر به ظهور ارزش هاي غير واقعي مي شود.

با دقت در فرايند خلق اعتبار، مي توان به روشني دريافت كه خلق اعتبار به وسيلة نظام بانك داري با بسياري از ضوابط مورد اعتماد فقهي و ديني در تضاد و اصطكاك است. در اين بين، تضاد موجود با عدالت و بازتوزيع عادلانة ثروت، نفي غرر و نفي اكل مال به باطل بارزتر است. در اين بخش، با وجود آنكه رسالت اصلي اين مقاله پرداختن به اين موارد نيست، ولي با توجه به اهميت موضوع، به اختصار، به تقابل و اصطكاك موجود بين خلق اعتبار با بازتوزيع عادلانه ثروت و همچنين نفي اكل مال به باطل اشاره مي شود.

تقابل و تضاد خلق اعتبار با قواعد مربوط به لزوم توزيع عادلانة ثروت به راحتي قابل درك است. همان گونه كه در تعريف اعتبار آورده شد، خلق اعتبار توسط بانك ها بدون پشتوانه (بدون مابازاي واقعي) و توليد ارزش (ثروت) غيرواقعي از هيچ است (نهاوندي،١٣٥٢، ص ٢٠٧). بنابراين، شناسايي حق ايجاد اعتبار براي بانك هاي تجاري، به صاحبان آنها اين قدرت مي دهد كه با خلق اعتبار از هيچ، حاصل دست رنج ديگران را تصاحب كرده، يا با ارائة اعتبار به ديگران در برابر دريافت بهره، توزيع ثروت را به نفع خود بر هم بزنند. خلق اعتبار در نهايت، به بروز بحران مالي مي انجامد. هزينه و آثار نامطلوب اين امر به ويژه از بين رفتن پس اندازهاي خانوارها و صرف ماليات ها و منابع عمومي براي برون رفت از بحران ـ مانند آنچه در بحران مالي اخير در كشورهاي غربي مشاهده گرديد ـ بر دوش تمام اقشار جامعه تحميل خواهد شد. از اين نظر نيز توزيع عادلانه ثروت برهم خواهد خورد.

در ارتباط با قاعدة نفي اكل مال به باطل، از مجموع مباحث فقهي مرتبط با مبادلات اقتصادي، مي توان فهميد كه هرگاه در يك مبادلة اقتصادي، اعم از مبادلات معمول يا غير آن، ارزش اسمي يك طرف مبادله با ارزش واقعي طرف ديگر متناسب نباشد، اقدام به آن مبادله از مصاديق اكل مال به باطل خواهد بود (موسويان، ١٣٨٤، ص ٤٩-٥٠). حال با توجه به اينكه در مقابل اعتبار خلق شده به وسيلة بانك تجاري، ارزش اقتصادي متناسبي وجود ندارد، آيا مي توان خلق اعتبار را از مصاديق اكل مال به باطل دانست؟ به همين صورت، سؤال ديگري كه مي تواند طرح شود اين است كه با توجه به ساختار جديد ترازنامة بانك هاي مركزي، كه در آن ديگر پشتوانة طلا، ارز و امثال آن براي انتشار پول مدرك نيست، آيا انتشار پول توسط مقام پولي، دست كم در اولين انتشار، از مصاديق اكل مال به باطل خواهد بود؟

در پاسخ به سؤال دوم، بايد توجه كرد حق حاكميت (حكم راني) مقام ناشر پول، مابازا يا پشتوانة انتشار پول است. به همين علت است كه روي هر برگة اسكناس دلار عبارت رواج قانوني( Legal Tender) درج شده است، كه معنا و مفهوم سادة آن اين است كه الزاماً بايد در مقابل دريافت اسكناس هاي مزبور، كالاها و خدمات از طرف دارندگان آنها ارائه شود. حال اگر منشأ حاكميت و امكان انتقال حق حاكميت از مقام پولي به بانك هاي عامل هر دو مشروع باشد، آن گاه خلق اعتبار بانك هاي تجاري مصداق اكل مال به باطل نخواهد بود. موضوعي كه حايز اهميت است آنكه آيا در صورت وجود حاكميت مشروع، به صورت صريح يا ضمني، حق مزبور به بانك هاي تجاري در قالب اصل جزئي واگذار مي شود؟ اگر پاسخ به اين سؤال مثبت باشد، آن گاه علي الاصول حاكميت مسئول مهار و رفع آثار منفي بحران مالي خواهد بود. لازم به ذكر است اصولاً حاكميت مشروع مبتني بر حق منافي آن سطحي از خلق اعتبار گسترده به وسيلة بانك هاي تجاري است كه موجب سوق يافتن اقتصاد به بحران مالي مي شود.

وقتي بانك ها اقدام به خلق اعتبار مي كنند از يك سو، منابع مالي به اندازة قبل به سرمايه گذاري هاي مولد اختصاص نيافته و بخشي از آن دچار هرزروي خواهد شد. در اين صورت، با كاهش سرمايه گذاري هاي مولد توليد و رفاه نيز كاسته شده، اولين اثر منفي فرايند خلق اعتبار پديدار مي شود.

از سوي ديگر ـ همان گونه كه قبلاً توضيح داده شد ـ خلق اعتبار به خلق پول مي انجامد، به گونه اي كه تأثيرات آن تقويت كنندة چرخه هاي كسب و كار است. به عبارت ديگر، با وجود خلق اعتبار، اثر تكانه هاي برون زاي وارد شده بر اقتصاد تشديد و تثبيت مي شود، به گونه اي با يك افزايش قيمت اولية كوچك، خوش بيني و به تبع آن، ريسك پذيري بانك ها و ديگر مؤسسات مالي افزايش يافته، در نتيجة حجم اعتبار افزايش مي يابد. در اين صورت، قيمت دارايي ها به خاطر افزايش حجم پول زياد مي شود. متعاقب اين افزايش در قيمت دارايي ها، يك رشتة كامل از وقايع، از جمله افزايش در ارزش ترازنامة شركت ها، ارزش وثايق و سهم وثايق در دارايي بانك هاي تجاري، موجب افزايش همزمان ظرفيت وام دهي بانك ها و مؤسسات مالي و ظرفيت وام گيري متقاضيان وام و اعتبار بانكي مي شود. بازخورد مثبت اين امر افزايش در خلق اعتبار و افزايش بيشتر در قيمت دارايي ها و شكل گيري حباب قيمت دارايي هاست. قابل ذكر است كه چرخة مزبور به وسيلة اقدامات نظام بانك داري سايه اي و در بستر مالي شدن اقتصاد ـ كه اثرگذاري مجزاي هر يك توضيح داده شد ــ تشديد و تسريع مي شود.

فرايند ياد شده در صورت بروز يك عامل مخل/متوقف كننده خلق اعتبار بانكي، از جمله يك تكانة برون زاي منفي، تغيير در مقررات و يا سياست هاي كلان اقتصاد و يا رسيدن به محدوديت مقياس، ناگهان متوقف مي شود. صرف نظر از منشأ اين وقفه، شكل گيري انتظارات بدبينانة ناشي از آن موجب بروز پديدة خشكي اعتبار شده، در نتيجه، قيمت دارايي ها در فرايندي عكس فرايند مزبور، به سرعت و شدت كاسته خواهد شد كه اين پديده تداعي كنندة بحران مالي است.

با توجه به توضيحات بالا، در بخش هاي بعد با استفاده از يك الگوي نظري رشد اقتصادي پولي شامل بانك هاي تجاري و رويه هاي بانك داري سايه، فرايند مزبور تبيين و بحث خواهد شد:

با توجه به تعريف ارائه شده براي اعتبار بانكي و ارزش هاي غيرواقعي، به منظور الگوسازي تأثير اعتبار بانكي بر نوسان ها و بي ثباتي نظام مالي، پويايي هاي حجم سرماية سرانه (بخش حقيقي) در چارچوب يك الگوي اقتصاد پولي، كه در آن بانك ها نقش اساسي ايفا مي كنند، الگوسازي مي شود. در اين زمينه، ابتدا فرض ها و چارچوب اصلي الگو بيان شده، الگوي پايه اي مزبور با فرض برقراري شرايط بانك داري رايج (مبتني بر اصل ذخيرة جزئي) حل مي شود. پس از آن، با فرض رعايت نكردن مقررات مربوط به حجم اعتبار و برقراري شرايط بانك داري سايه اي، الگوي پايه تعديل شده، مجدداً حل خواهد شد. در پايان، تغيير و نوسان هاي كلان اقتصاد در اثر پويايي ها، اعتبار و چگونگي بروز بحران هاي مالي تبيين و جمع بندي و نتيجه گيري مي شود.

الگوي پايه يك اقتصاد سه بخشي غير متمركز پولي نئوكلاسيكي[١] شامل خانوارها (مصرف كننده) و بنگاه ها (توليد كننده) است كه در آن بانك ها (واسطه هاي مالي) نقش اساس ايفا مي كنند. از آن رو كه در هر دوره، موجودي پايان دورة تمام متغيرهاي انباره (از جمله پول، سرماية فيزيكي و جمعيت) با موجودي آن متغيرها در ابتداي دورة بعد يكسان است، مي توان با كوتاه فرض كردن طول دوره ها تا حد صفر (ميل دادن طول دوره به صفر) پويايي هاي الگو را به شكل پيوسته درآورد. بر اين اساس و با توجه به قابليت هاي بالاتر الگوهاي پيوسته براي تبيين رفتار بخش هاي گوناگون اقتصاد، الگو به شكل پيوسته تصريح شده، حل مي شود.

در اقتصاد، در هر لحظه، به اندازة پول قانوني وجود دارد. موجودي پول قانوني در ابتدا، معادل بوده و نرخ رشد ثابت آن، است. پول قانوني جديد به شكل پرداخت انتقالي رايگان[٢] و به طور مساوي، بين خانوارها توزيع مي شود. در اقتصاد، بانك وجود دارد. بانك ها بر اساس قانون، تنها دو نوع حساب سپرده مي توانند ايجاد كنند: نوع اول سپرده هاي با سود (مدت دار) خانوارهاست كه در هر دوره، سود اسمي با نرخ به آن تعلق مي گيرد.[٣] نوع دوم، سپرده هاي جاري (بدون سود) بنگاه هاست. فرض مي شود پول نقد هزينة نگه داري دارد.[٤] بنابراين، خانوارها همواره تمام پس انداز نقدي خود را به شكل سپردة مدت دار نگاه داشته و تمام پرداخت ها با پول بانكي انجام خواهد شد. به عبارت ديگر، اقتصاد از نوع اعتبار خالص (Pure Credit) است. بانك بر اساس قانون، نمي تواند از قبول سپرده هاي مشتريان خودداري كند.

فرض مي شود نسبت ذخاير قانوني معادل بوده و بانك ها در وضعيت نبود نااطميناني هيچ گونه ذخاير احتياطي يا عملياتي مازاد بر ذخاير قانوني نگاه نمي دارند. علاوه بر آن، براي سادگي بيشتر و به حداقل رساندن پويايي هاي دوره انتقالي، فرض مي شود اعتبار قانوني بهينة بانكي (تا سقف حداكثر قابل ايجاد)، در ابتداي هر دوره و بلافاصله پس از سپرده گذاري تمام پول قانوني موجود، ايجاد مي شود. به عبارت ديگر، در ابتداي هر دوره، خانوارها تمام پول خود را در بانك ها سپرده گذاري مي كنند.

بانك ها به سبب برخورداري از بصيرت كامل، با منظور نمودن تمام پاية پولي به حساب ذخاير قانوني، تمام اعتبار مورد تقاضاي بنگاه ها را با رعايت حداكثر قانوني مجاز، خلق كرده، به بنگاه ها وام مي دهند. بنگاه ها با استفاده از اعتبار دريافتي، اجارة سرمايه مورد نياز آن دوره را مي پردازند. با توجه به آنكه هيچ كدام از عوامل اقتصادي (خانوارها و بنگاه ها) پول نگاه نمي دارند، تمام اعتبار ايجاد شده از اين راه دوباره در بانك سپرده شده، از نظر حجم اعتبار و سپرده ها، همان نتايج سازوكارهاي معمول خلق و عرضة پول به دست مي آيد. از اين رو، عرضة كلان پول، بر اساس رابطة ذيل خواهد بود:

(٥ـ١)

در رابطة بالا، عرضة كلان پول است. نابرابري بالا با فرض آنكه خانوارها و بانك ها از حداكثر اختيارات خود به ترتيب در پرداخت با پول و وام دهي استفاده كنند، به صورت تساوي در خواهد آمد. بر همين اساس، حداكثر حجم اعتبار (وام بانكي) قابل عرضه بر اساس رابطة ذيل خواهد بود:

در اين رابطه، عرضة اعتبار (وام) بانكي است كه مي تواند از ماندة كلان وام ها (اعتبارات) متفاوت باشد. بانك ها با خلق اعتبار، بر اساس شرايط ياد شده، با نرخ بهرة به كارآفرين ها وام مي دهند. مقدار به طور برون زا توسط مقام پولي تعيين شده و بانك ها قادر به تغيير آن نيستند. فرض مي شود تمام وام ها يك دوره اي باشند. از اين رو، كارآفرين ها مجبور خواهند بود در پايان دوره، اعتبار دريافتي را تسويه كرده، در ابتداي دورة بعد به مقدار مورد نياز، اعتبار جديد دريافت كنند.

بانك ها حداكثر كنندة سود هستند و صنعت بانك داري رقابتي فرض مي شود. بنابراين، نرخ بهرة پرداختي به سپرده ها بر اساس شرايط بازار پول تعيين مي شود و بانك ها قادر به اثرگذاري بر آن نيستند. علاوه برآن، سود انتظاري فعاليت بانك ها نيز مساوي صفر خواهد بود. نيز براي سادگي، فرض مي شود هزينه هاي عملياتي بانك نيز مساوي صفر باشد. بنابراين، رابطة سود خالص از نظر يك بانك نوعي، به صورت ذيل خواهد بود:

(٥ـ٣)

در اين رابطه، سود يك بانك نوعي و حجم سپرده هاي اسمي خانوارها نزد بانك است.

علاوه بر اين، چون خانوارها تمام پول دريافتي از بنگاه ها را دوباره در بانك سپرده گذاري مي كنند، حجم سپرده ها در هر حال، مساوي مجموع پول قانوني و ماندة اعتبارات بانكي است:

(٥ـ٤)

بنابراين، تابع هدف بانك ها به شكل ذيل خواهد بود:

(٥ـ٥)

بانك، تابع هدف بالا را نسبت به قيد ذيل حداكثر مي كند:

(٥ـ٦)

بر اين اساس و با توجه به رقابتي بودن صنعت بانك داري، شرايط تعادل بازار اعتبار به صورت ذيل خواهد بود:

بر اساس رابطه (٥ـ٧)، بانك ها و واسطه هاي مالي همواره حداكثر حجم اعتبار قابل عرضه را ايجاد و به متقاضيان آن عرضه مي كنند. اين رفتار، حتي در شرايطي كه به هر سبب محدوديت هاي مقداري عرضة وام تضعيف شود نيز برقرار است. در اين شرايط، با توجه به خنثا نبودن پول (تعريف گسترده شامل پول بانكي)، نه تنها سطح قيمت ها بلكه، بخش واقعي (توليد و سرماية سرانه) نيز متأثر خواهد شد.

الگوي توليد يك بخشي است. به عبارت ديگر، در اقتصاد، تنها يك نوع كالا وجود دارد كه مي تواند مصرف يا پس انداز و سرمايه گذاري شود. موجودي اولية اين كالا معادل است كه به طور برابر، به تمام خانوارها تعلق دارد. اين موجودي اوليه بر اساس برنامة بهينه خانوارها، به عنوان ذخيرة سرماية دوره اول استفاده مي شود. اندازة جمعيت در هر لحظه و نرخ رشد جمعيت معادل (مقدار ثابت ) در نظر گرفته مي شود. نيروي كار فيزيكي، مساوي كل جمعيت در نظر گرفته مي شود. به عبارت ديگر، هر يك از افراد يك واحد كار بدون كشش عرضه مي كنند. كارآفرينان نيروي كار مورد نياز خود را بدون واسطه در يك بازار رقابتي با نرخ دست مزد پولي از خانوارها اجاره مي كنند.

توليد، تابعي از سرماية نيروي كار (جمعيت) است. تابع توليد، بازدهي ثابت نسبت به مقياس دارد و رشد فناوري توليد مساوي صفر در نظر گرفته مي شود. بنابراين، مي توان نوشت:

(٥ـ٩)

در رابطة بالا، توليد تحقق يافته، سرماية دوره، و جمعيت (نيروي كار) است. تابع توليد، ساير شرايط توابع توليد نئوكلاسيك را برآورده مي كند.

با توجه به همگن خطي بودن تابع توليد و ساير فروض نئوكلاسيكي، مي توان نوشت:

(٥ـ١٠)

كه در آن، محصول سرانه، سرماية سرانه و بازدهي نهايي سرماية سرانه است:

(٥ـ١١)

علاوه بر آن، تابع توليد سرانة بالا شرايط اينادا را برقرار مي كند:

(٥ـ١٢)

نرخ استهلاك سرمايه معادل صفر فرض مي شود. به عبارت ديگر، فرض مي شود بنگاه استهلاك سرمايه را از محل توليد ناخالص جبران كرده و توليد خالص (پس از جبران استهلاك سرمايه) است. بنابراين، براي تشكيل سرماية سرانه (تخصيص توليد) مي توان رابطة ذيل را نوشت:

(٥ـ١٣)

كه در آن مصرف سرانة جمعيت (نيروي كار) است. تصميم گيري در بارة اندازة ذخيرة سرمايه به عهدة خانوارهاست. خانوارها در پايان هر دوره، كل محصول توليدي را خريده، دربارة تقسيم آن بين مصرف و پس انداز (سرمايه گذاري) تصميم مي گيرند. محصول پس انداز شده به ذخيرة سرمايه افزوده شده، موجودي ذخيرة سرمايه دورة بعد را تشكيل مي دهد. خانوارها كل موجودي سرماية فيزيكي (كالاي سرمايه اي) خود را در ابتداي هر دوره، به صورت كاملاً بي كشش، به بخش توليد عرضه مي كنند. به عبارت ديگر، خانوار پس از آنكه با توجه به بازدهي نهايي سرمايه و ريسك سرمايه گذاري، در خصوص سرمايه گذاري دورة بعد تصميم گرفت، آن را از طريق تقسيم محصول بين مصرف و پس انداز محقق كرده، كل پس انداز خود را سرمايه گذاري مي كند. بر اين اساس، بر خلاف الگوهاي كينزي، تعادل بين پس انداز و سرمايه گذاري همواره برقرار خواهد بود:

(٥ـ١٤)

كه در آن، پس انداز كلان و سرمايه گذاري كلان است.

بخش توليد از تعداد زيادي بنگاه تشكيل مي شود كه در شرايط رقابت كامل فعاليت مي كنند. بنگاه ها سرماية فيزيكي مورد نياز خود را در يك بازار رقابتي با نرخ اسمي اجاره مي كنند. فرض مي شود بنگاه ها براي تأمين مالي پرداخت اجارة سرمايه، متكي به اعتبار بانكي باشند. بنابراين، در هر دوره، بنگاه ها بايد با توجه به مقادير ، و و شرايط حداكثر شدن سود، به مقدار كافي اعتبار بانكي جديد اخذ كنند.

علاوه بر آن، فرض مي شود بنگاه ها مطابق شواهد تجربي، تمام عرضة وام را جذب مي كنند. بر اين اساس، جريان دريافتي هاي خالص (سود) يك بنگاه نوعي در هر دوره به شكل ذيل است:

كه در آن، تعداد بنگاه هاي موجود در اقتصاد است. بر اين اساس، شرايط مرتبه اول حداكثر كردن سود بنگاه ها (طرح هاي سرمايه گذاري) به شرح ذيل خواهد بود:

از سوي ديگر، چون بنگاه تنها براي پرداخت اجاره وام مي گيرد، رابطة ذيل بايد همواره برقرار باشد:

(٥ـ١٨)

كه در آن، تقاضاي وام سرانة بنگاه هاست. در اين صورت، براي برقراري تعادل در بازار، وام لازم است:[٥]

(٥ـ١٩)

تعداد زيادي خانوار مشابه وجود دارند كه تابع مطلوبيت آنها به شكل ذيل است:

(٥ـ٢٠)

كه در آن، مصرف سرانه و نرخ ترجيح زماني است. تصميم خانوارها آن است كه چقدر مصرف و چه مقدار پس انداز كنند. خانوارها مي توانند از طريق انباشت كالاي سرمايه اي (تشكيل سرمايه فيزيكي) و سپرده گذاري در بانك پس انداز كنند. آنها در ابتداي هر دوره، تمام پول دريافتي (از بابت اجاره سرمايه) را در بانك سپرده گذاري كرده، در انتهاي دوره، از ثروت پولي خود براي خريد محصول توليدي بنگاه ها استفاده مي كنند. به عبارت ديگر، خانوارها در هر دوره در بارة مقدار مصرف كالا، تغيير در ذخيرة سرماية سرانه و تغيير حجم سپرده هاي سرانه تصميم گيري مي كنند. از اين رو، قيد بودجة سرانه خانوارها به شكل ذيل است:

(٥ـ٢١)

با جاي گذاري از روابط بالا و اندكي ساده سازي، قيد بودجة خانوار به صورت ذيل تبديل خواهد شد:

(٥ـ٢٢)

فرض مي شود خانوارها در زمان تصميم گيري، مسير دل خواهي از قيمت، دست مزد و نرخ بهره را در نظر گرفته و بر اساس آن، تصميم بهينة خود در خصوص مسير بهينة مصرف، پس انداز/سرمايه گذاري سرماية فيزيكي، و سپرده هاي بانكي را اتخاذ مي كنند. تصميم و اقدام آنها منجر به تحقق مسيري از همان متغيرهاي موضوع بحث خواهد شد كه اگر بر مسير مفروض خانوارها منطبق باشد، تعادل پويا برقرار شده است؛ در غير اين صورت، خانوارها مسير ديگري از متغيرها را در نظر خواهند گرفت. بر اين اساس، تابع هاميلتونين تصميم بانك از دورة صفر به صورت ذيل خواهد بود:

(٥ـ٢٣)

يا با اندكي ساده سازي و جاي گذاري:

(٥ـ٢٤)

بنابراين، شرايط لازم حداكثرسازي مطلوبيت مصرف كننده بر اساس روابط ذيل خواهد بود:

كه در آن، و به ترتيب، متغيرهاي هم وضعيت جاري و تنزيل يافته هستند. روابط بالا را مي توان با ساده سازي و جاي گذاري مناسب به شكل ذيل درآورد:

(٥ـ٢٨)

كه در آن، علامت نقطة روي حروف به معناي نرخ رشد است. به عبارت ديگر:

(٥ـ٢٩)

با توجه به روابط (٥-٨) و (٥-٢٨)، قاعدة انباشت طلايي به صورت ذيل خواهد بود:

(٥ـ٣٠)

رابطة بالا، قاعدة انباشت طلايي بانكي (Banking Golden Rule of Capital Accumulation) ناميده مي شود.

لازم به يادآوري است كه قاعدة انباشت طلايي تهاتري به صورت ذيل است:

(٥ـ٣١)

(٥ـ٣٢)

كه در آن، حالت تساوي مربوط به وضعيت يا است كه اولي منجر به عدم امكان تعيين قيمت ها شده و در عمل دست يافتني نبوده، و شرط دوم هم موجب از بين رفتن فلسفة وجودي بانك است. بنابراين، در شرايط وجود بانك و اعتبار بانكي، سرماية سرانه تا حد معيني كاهش يافته، دست رسي به شرايط بهينه امكان پذير نيست.

تا اينجا، فرض بر آن بود كه در اقتصاد، تنها بانك هاي تجاري حضور دارند. بانك هاي تجاري بر اساس رويه هاي بانك داري رايج (سپرده گيري و وام دهي بر اساس اصل ذخيرة جزئي و با رعايت محدوديت حجم اعتبار و پول بانكي) عمل مي كنند، و حال آنكه بر اساس شواهد و يافته هاي تجربي، در عمل، بانك هاي تجاري با استفاده از ابزارهاي گوناگون (به ويژه فعاليت هاي خارج از ترازنامه)، به همراه برخي مؤسسات شبه بانكي، از چارچوب هاي مقرراتي ياد شده عدول كرده، بر اساس رويه هاي بانك داري سايه فعاليت مي كنند. همان گونه كه در بخش قبل بيان شد، هيچ گونه مقررات نظارتي و محدوديت مقداري بر بخش بانك داري سايه ناظر نبوده و بانك ها در تعيين مقدار ذخاير، تنها تابع درجة ريسك پذيري خود هستند. بنابراين، بانك ها بسته به برداشت خود از ريسك كلان سرمايه گذاري، تنها مقادير معيني از ذخاير احتياطي را نگاه مي دارند. بر اين اساس، مقدار درون زا و تابعي معكوس از ريسك پذيري بانك ها خواهد بود. علاوه بر آن، در اين مطالعه، بر اساس مباني نظري بخش قبل، نرخ تورم به عنوان مهم ترين تعيين كنندة ريسك پذيري بانك ها در نظر گرفته مي شود، به گونه اي كه با افزايش نرخ تورم، ريسك پذيري بانك ها افزوده مي شود و با كاهش آن كاهش مي يابد. بنابراين، مي توان نوشت:

(٥ـ٣٣)

كه در آن، نسبت ذخاير احتياطي است كه جايگزين نسبت ذخاير قانوني خواهد شد. بنابراين، قاعدة انباشت طلايي سرمايه در شرايط بانك داري سايه (Shadow-Banking Golden Rule of Capital Accumulation) به وجود خواهد آمد:

(٥ـ٣٤)

از سوي ديگر، بر اساس فروض الگو، رابطة تعيين سطح قيمت ها به صورت ذيل خواهد بود:

(٥ـ٣٥)

بر اين اساس، با كاهش تغييرات قيمت به صورت ذيل معين خواهد شد:

(٥ـ٣٦)

بنابراين، با كاهش ناشي از تكانة تورمي، عرضة پول و سطح قيمت ها به سمت بالا تعديل خواهد شد. اگر فرض شود به سبب وجود اصطكاك هاي ساختاري، اين تعديل به تدريج انجام شود، با بروز تورم اوليه، علاوه بر افزايش سرماية سرانه و عرضة پول، نرخ تورم موجود نيز بيش از پيش افزوده شده، مجدداً موجب كاهش مي شود. اين فرايند به صورت خودكار ادامه مي يابد. درست عكس اين فرايند در حالت بروز يك تكانة برون زاي منفي نيز رخ خواهد داد. روشن است كه در صورت وقوع متناوب و پيش بيني نشدة تكانه هاي تورمي، سطح سرماية سرانه و متغيرهاي اسمي نيز به صورت تصادفي و پيش بيني نشده و با شدت بيشتر نوسان خواهند كرد.

بنابراين، با وجود نظام بانك داري سايه، خلق اعتبار (ارزش هاي غير واقعي) بسيار پرنوسان شده و به تبع آن، نوسان و بي ثباتي نظام مالي و اقتصادي نيز افزايش خواهد يافت، به گونه اي كه با بروز تكانه هاي كوچك منفي و مثبت برون زا، متغيرهاي اساسي اقتصاد نوسان هاي بزرگي را تجربه كرده، ادوار يا چرخه هاي تجاري و مالي شكل خواهند گرفت. بر همين اساس، اگر در حالتي كه اثرات يك تكانة برون زا از بين نرفته، تكانة برون زاي ديگري با همان علامت بروز كند، اين دو تكانه اثر يكديگر را تقويت كرده، مانند آنچه در بحران مالي سال ٢٠٠٧ـ٢٠٠٩ رخ داد، سرعت و شدت نوسان هاي نظام مالي و اقتصادي افزايش خواهد يافت. به عبارت ديگر، اگر چند تكانة برون زاي مثبت به طور متوالي بروز كند، اثر تمام آنها جمع شده، گويي يك تكانة بزرگ، معادل مجموع آنها رخ داده باشد. در اين صورت، شدت نوسان هاي نيز به همان نسبت تقويت شده، مي تواند منجر به بروز بحران شود.

نگرش هاي متفاوت در اقتصاد كلان، سازوكارهاي متنوعي را براي ظهور و پويايي بحران مالي ارائه نموده اند. طبق سازوكار خلق اعتبار، عامل اصلي ايجاد حباب در بازار دارايي ها و بالتبع، عامل اصلي بي ثباتي نظام مالي و ظهور بحران، خلق اعتبار به وسيلة بانك هاي تجاري است كه به كمك نظام بانك داري سايه اي تشديد مي شود؛ چراكه در نظام بانك داري متداول، گرايش به خلق اعتبار به واسطة گرايش به ارزش هاي غير واقعي پديد مي آيد.

به بيان روشن تر، توانايي بانك ها در خلق اعتبار و پايبند نبودن آنها به رعايت مقررات نظارتي موجب تشديد نوسان هاي كوچك اقتصادي شده، تكرار مداوم اين وقايع، ادوار و چرخه هاي تجاري و مالي را تشكيل خواهد داد. علاوه بر اين، با وجود نظام بانك داري سايه، خلق اعتبار (ارزش هاي غير واقعي) بسيار پرنوسان مي شود و به تبع آن، نوسان و بي ثباتي نظام مالي و اقتصادي نيز افزايش خواهد يافت، به گونه اي كه با بروز تكانه هاي كوچك منفي و مثبت برون زا، متغيرهاي اساسي اقتصاد نوسان هاي بزرگي را تجربه كرده، ادوار يا چرخه هاي تجاري و مالي شكل پرنوسان خواهند گرفت. بر همين اساس، اگر چند تكانة برون زاي مثبت يا منفي به طور متوالي بروز كند اثر تمام آنها جمع شده، گويي يك تكانة بزرگ، معادل مجموع آنها رخ داده باشد. در اين صورت، شدت نوسان ها نيز به همان نسبت تقويت شده، مي تواند به حدي برسد كه منجر به بروز بحران شود.

بروز بحران مالي، بر اساس شواهد تجربي فراوان، منجر به كاهش توليد و رفاه در سال هاي منتهي به بحران شده، تا بازيابي سلامت نظام اقتصادي، اثرات ركودي آن باقي خواهد ماند. علاوه بر اين، نتايج مطالعه (مقايسة روابط ٥-٣٠ و ٥-٣١) بيانگر آن است كه نفس وجود بانك و خلق ارزش هاي غير واقعي موجب كاهش توليد و رفاه اجتماعي مي شود و با وجود بانك، در هيچ حالتي امكان رسيدن به شرايط بهينه وجود ندارد. اين اثر غير از اثر رفاهي موقت مربوط به سال هاي پس از بحران بوده، به طور دايم بر اقتصاد تأثير خواهد گذارد. بنابراين، بانك هاي تجاري به واسطة خلق اعتبار و ارزش هاي غيرواقعي، توليد و رفاه را دايم كاهش مي دهند و به طور ادواري نيز آثار منفي آن را تشديد مي كنند.